拉芳豪赌

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拉芳豪赌

拉芳家化ALL IN跨境内容电商,看重的是其国际品牌运营能力,有点迫不及待欲将其纳入上市公司。本文为你剖析拉芳系列收购案背后的逻辑,以及传统日化企业在2018面临的转型困境。告诉你为什么拉芳豪赌新赛道,选对了风口但很可能没有选对猪。

上周五(12月14日)晚间,拉芳终于出具了回复公告,这离上证所要求的最后期限晚了整整一周,这也折射出拉芳的谨慎与犹豫。在这焦灼的一周,拉芳股价也不乐观,持续小幅下滑,14日收盘价14.56元,下跌0.34%,市值仅为33亿元,距离顶峰已经跌去了整整85亿元,而且它似乎正陷入了需要不断自我证明的信任螺旋。

拉芳上市:开了个好头却跌跌不休

两周前,当拉芳宣布拟使用现金8.08亿元并购海外化妆品运营代理公司上海缙嘉51%的股权时,市场就一片哗然,上交所在四个小时内就发出了“闪电”问询函,接下来的媒体报道中,也基本没有逃脱问询函的范畴,几乎是一边倒的质疑声:不论是对该次收购估值的合理性、缙嘉公司业绩承诺盈利预期的可实现性,还是交易是否存在利益输送等,所有人的脑海里似乎都只有一个念头:拉芳不是有猫腻,就是买错了吧?!

其实,当我们细细梳理拉芳近两年的动作,从宿迁百宝、蜜妆到缙嘉的投资收购路径,就会发现其背清晰的战略布局与版图野心。拉芳如果完成对上海缙嘉的收购,如果整合顺利的话,其版图将横跨日化与美妆、线上与线下、本土与进口、传统与新锐,是借助资本市场三级跳完成蜕变的关键一跃。

只是,市场普遍不接受拉芳的故事,持续看空其系列运作。这与其在上市之后一直缺乏亮眼的业绩表现、以及拉芳一直都没能讲清这个故事的战略意义与核心价值有关。拉芳上市后一路飘红至百亿市值,但尚未坐稳便滑落得如此之快,其股价在跌破发行价之后依然跌跌不休,更是加重了市场的这份不信任感。

△拉芳股价在登顶后一直跌跌不休,从顶峰已经跌去近四分之三,图片来源:新浪财经

究其原因,是在市场人士及股民眼里,拉芳一直没能摆脱其传统的品牌及渠道打法、老化的品牌结构、缺乏亮点的产品结构,所以哪怕2018年中报传来营收与利润双增,哪怕净利润同比增长超过50%,哪怕展开了一系列积极的外延式投资与并购,但都因对收购标的基础价值判断缺乏分析框架,均未能打消这份顾虑。

这使得拉芳陷入一场信任危机中,投不信任票的有证券交易所、媒体、股民、证券机构等,此时的拉芳,像是百口莫辩的被认定做错事的小孩子,涨红了脸却不知道该如何辩解。

这次,拉芳卯足了劲,押上了所有的筹码,试图通过赢得一把梭哈改变整个局面。毕竟,被收购方上海缙嘉高达15.84亿的估值几乎是拉芳整个上市公司的一半。这一役,拉芳能成功挽回市场的信心、完成这艰险一跃吗?

让我们先来看看拉芳上市之后的股价表现。

上市之后业绩疲软,是股价失去支撑的第一步

拉芳在上市前夕的2016年,录得了其营收与利润的历史峰值,上市后的2017当年即迎来了这两个关键数字的双降,引发了市场对拉芳品牌老化、渠道陈旧的担忧。

事实上,这两年对于本土日化、化妆品企业来说,都是不容易的年份,消费环境、品牌运作方式、竞争态势都发生了翻天覆地的变化。行业已经进入全面互联网时代、主流消费者换代,国货品牌面临国际高端、跨境小众品牌、新晋互联网系挑战者的多线夹击,作为2017率先上市的拉芳,无意中成为了日化企业遭遇困局与挑战的代表,成为众矢之的。

△拉芳在上市后即经历了营收与利润的双降

“拉芳在报表中透露的信息,也使得市场认为其运营状况不容乐观,如预收账款下滑,但应收账款激增,被媒体认为这是拉芳渠道话语权持续减弱,经销商信心不足。”拉芳一位核心经销商告诉聚美丽记者。

△拉芳预收账款逐年下滑,而应收账款却不断增加

从能反映其营运能力的核心数据来看,拉芳的存货周转率逐年降低,而其应收账款周转率也逐年下降,但存货逐年攀升。加上2017年年报中透露其库存商品期末余额占了存货的近50%,增加了其存货跌价风险,同样引发了市场的担忧。

△存货周转率、应收账款周转率逐年下降,存货却逐年攀升

在上市后不满两年的时间内,拉芳也一直表现得高度依赖传统的经营商渠道,2017年,公司经销渠道的销售收入为6.2亿元,占比超过60%,带来的营收却同比减少15.78%。在这些数字映衬下,在公众心目中的拉芳已经是一家疲态尽显,老态龙钟的传统日化企业。

事实上,拉芳一直在积极求变。

拉芳的B面:互联网时代激进的探索者

中国日化行业经过近20年的发展,正面临着前所未有的挑战,特别到了2018年,已经不能简单地用“寒冬”来概括当下的环境。洗护沐等日化品类早已步入稳定期,竞争以存量为主。拉芳急需开拓美妆品类,包括护肤品与彩妆。

但拉芳旗下不论是“拉芳”、“美多丝”,抑或“雨洁”、“缤纯”、“圣峰”等无一局限在洗护沐类目,品牌老化严重,重点市场仅限于低线城市甚至农村市场,严重缺乏进一步增长的想象空间。“洗发水赛道已显疲态,拉芳的挑战是变更赛道,不变更难,变了还有机会。”某证券公司首席分析师说。

进军化妆品类目就变成了当务之急。经过电商长期高速发展与市场教育后,随着互联网成长起来的千禧一代已经成为市场消费的主力,在年轻一代眼里,更具时尚气质与口碑的国外小众品牌无疑更具有吸引力。哪怕在激烈拼杀中成长起来的国货化妆品领导品牌也面临极大的压力,拉芳更是缺乏快速做好化妆品的基因与团队。

△2018年,电商将成为化妆品行业排名第一的渠道

“这几年,对于本土品牌来说应该是最具挑战和压力的。真正获得快速发展的是像HomeFacialPro、完美日记这样的有着纯正互联网基因,懂得用内容营销等符合年轻消费者心理运作手法的新一代品牌。但现有的团队对这一领域都是外行,清一色的线下运作经验在新时代反而是包袱,几乎所有的成熟企业都面临这样的问题。谁先跨过这个槛,谁就是下一个时代的王者,从这个意义上讲,拉芳虽属日化界,与我们这些纯化妆品概念的本土领导企业的起点与挑战是一样的。”本土TOP品牌操作手陈峰如是说。

2017年短暂开闸的中国资本市场,给了拉芳一个稀缺的席位,同样享有这轮红利的只有四位选手,除了拉芳,另外三家是珀莱雅、御家汇和名臣健康。主板上市使得这四家企业有了充分的实力与转型空间,使其可以不受短期市场困境以及短期财务压力所困,可以大展拳脚。而拉芳在这方面的投入与尝试甚至可以用激进来形容,不但不断地成立新基金,在投资频次与额度上都位列这几家上市公司的首位。

事实上,除了名臣之外,拉芳、珀莱雅、御家汇三家在上市之后几乎都做了同样的布局:御家汇自行组建了跨境代运营平台“水羊国际”,其业务模式与上海缙嘉高度雷同;而珀莱雅CEO方玉友在聚美丽主办的2018中国化妆品创新大会上透露,珀莱雅不但已经投资了与电商、KOL、内容营销有关的数家公司,甚至打算拿出杭州新总部一层楼,用来孵化该类团队与外部项目。

其实大家都看到了内容营销、新一代品牌的机会,所以都在不约而同地在做同样的事。”化妆品行业某著名资本创始合伙人分析道,问题是,为什么三家都在做类似的布局,偏偏只有拉芳跌破了发行价,市场对其反应悲观呢?大家究竟在担忧什么?

相比珀莱雅与御家汇,市场担心的是拉芳的内部变革的决心与能力,以及能否消化吸收完全不一样基因的线上团队的现实挑战。“珀莱雅算是国内纯化妆品概念上市公司第一股,上市之后业绩亮丽,超市场预期,珀莱雅品牌在国内如日中天,正是天时地利人和的阶段,做得顺风顺水,大家没理由不看好。而御家汇出身互联网,在这一轮线上内容大战中自然占得先机,大家对其期待也肯定是正面的。”陈峰这样认为,“而拉芳一直给人的感觉是变化不足,稳重有余,看到其在全新的领域如此大手笔的投入,突击入股与高溢价收购上海缙嘉反而被认为是急于靠合并报表来提升股价,市场会觉得是短期动作,这也是为什么媒体等一面倒都不看好核心原因。”

△拉芳描绘的收购各家公司后集团公司的品牌管理能力

“拉芳收购上海缙嘉,由此来获得线上品牌打造与内容营销的核心能力,其方向与逻辑都是没有错的,但拉芳的问题在于他们缺乏将其战略意图与一系列资本运作背后的逻辑说清楚的能力,简单地讲就是不会讲故事,而讲不出故事的原因可能还是基础的价值判断缺乏分析框架,不能获得市场的认可与支持。”一位长期关注中国化妆品资本市场的资深投资人这样告诉聚美丽记者。

模型很丰满,现实很骨感,拉芳收购的究竟是什么?

事实上,在拉芳家化作为上市公司发布的历次公告、以及拉芳相关负责人接受相关专访时,都不断强调其投资收购宿迁百宝、蜜妆科技、上海缙嘉后对其产生的协同效应与广阔的想象空间,但似乎都未能引起市场足够的重视。

在拉芳规划的版图中,宿迁百宝在新媒体矩阵、内容营销、粉丝运营上的成功经验,蜜妆科技在孵化培育达人、互联网品牌管理能力方面的优势,加上缙嘉在新一代品牌培育、整合营销等方面的积累,基本上已经可以构建起面向未来的覆盖新锐品牌孵化、运营的能力的完整版图。拉芳将形成传统日化洗护沐品牌加上护肤彩妆齐头并进、线下优势渠道与线上新渠道双向打通、国货品牌与进口小众品牌相得益彰的完美布局。

但不论宿迁百宝,亦或上海缙嘉,均非市场同类企业中最顶尖的选手,甚至在拉芳发布公告前并不太为行业人士所熟知。“不论是新媒体、或者跨境TP(代运营)公司,目前的竞争都异常激烈,特别前两年这一轮跨境大潮中,已经涌现出了像高浪、SHOPAL等知名新型TP公司,他们在运营西班牙安瓶、韩国系小众品牌的爆品中积累了丰富的经验,也拿到了多轮融资,是该领域的佼佼者。作为上市公司,有着非常好的资本资源,其选择投资收购标的的标准给人感觉不是以顶级公司为目标,而是都选择第二梯队,这点很让人疑惑。而且其估值却是不低于市场平均额的高价,这也就是为什么我们感觉拉芳在判断这类公司价值方面缺乏完整的判断框架的原因。”一位操盘美妆专项基金的投资人分析道。

另一方面,不少行业人士质疑缙嘉的商业模式有着先天的缺陷,如缙嘉实际上是国外品牌的代理商,TP与品牌的关系并不稳固,品牌在国内市场打开了,很可能会“另选婆家”甚至自立门户自己运作中国市场。这也是为什么像丽人丽妆、若羽臣等TP公司一直未能在国内上市的原因之一。另外,缙嘉基于红人店铺的“类如涵模式”也不被人看好,如涵的盈利能力一直都不强,而且网络红人在经历野蛮成长阶段后,都面临着持续力不强、走下坡路的困境。

不过,在行业专家看来,上海缙嘉等这一类公司的的价值并不是TP代理本身,其核心能力同时也是核心价值有两个:一是转化为自主高附加值品牌的能力,二是转化为可持续高利润的能力,这两点才是支撑缙嘉高估值的关键。按照这样的判断逻辑,上海缙嘉是否能持续不断地将进口小众品牌转化为高附加值品牌,甚至未来能为拉芳孵化自主优质品牌的能力是重中之重。只有这样,才能让拉芳的想象不再是空中楼阁。

△上海缙嘉业务模式

互联网时代,新产品更需要一个好故事,但好故事的基础是对产品核心价值的真实而鲜活的描绘。而拉芳显然还没有意识到,上市公司的和产品一样需要讲述一个好故事,而这个好故事必须建立在清晰的价值判断、核心能力打造上。

正是在这样的背景下,关于缙嘉公司,媒体与公众都拿着放大镜搜寻着标的公司的瑕疵与不足,而忘了拉芳的目标其实是星辰大海,拉芳的梦想是ALL IN弯道超车。市场不再关心拉芳是否选对了风口,只是不断预判缙嘉是猪还是鹰,风口过后能否安好。哪怕顺利收购整合了缙嘉,拉芳也只能靠之后其符合预期的营收与利润来说服市场。

模型很丰满,现实很骨感,如果收购不是建立在对行业深度洞察与专业的价值判断上、不能把美好的规划与愿景转化成资本市场普遍接受的正面预期与直观描述,那只会让公司在持续产生的质疑与不信任中与公众及媒体走向冲突的对立面,愈加不利于公司正面形象的建立,亦不利于股价的稳定与市值的提升。如果为了收购而收购,则无疑是一场豪赌。

拉芳的新挑战才刚刚开始。

应采访者要求,文中陈峰为化名。


图片来源:除单独说明之外,图片及图片数据均来源于拉芳家化上市公告

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